k1体育华西证券股份有限公司戚舒扬,金兵近期对江河集团进行研究并发布了研究报告《23Q3扣非净利亮眼，BIPV发展按下加速键》，本报告对江河集团给出买入评级，当前股价为6.77元。

　　事件概述：公司发布三季度业绩报告，23Q1-Q3主营收入141.15亿元，同比+14.78%；归母净利润3.99亿元，同比-11.29%；扣非净利润3.86亿元，同比+36.55%，符合市场预期；其中公司单季度主营收入52.66亿元，同比+15.59%；单季度归母净利润1.06亿元，同比-56.35%；单季度扣非净利润1.26亿元，同比+169.47%，主要因上期转让子公司股权产生收益2.7亿元。

　　幕墙订单新签129亿元，内装业务优化客户结构。23Q1-Q3累计中标金额192.38亿元,同比-2.05%，其中幕墙中标128.92亿元，同比+9.55%，内装中标63.46亿元，同比-19.40%。单季度Q3累计中标79.38亿元，环比+24%，其中幕墙中标52.92亿元，环比+16%；内装中标26.46亿元，环比+45%。据半年报，公司目前已承建百项地标性建筑，凭借自身的品牌优势，幕墙在手订单充足。今年新签深圳自贸时代中心、雄安体育中心、厦门字节跳动、抖音集团杭州办公楼、迈瑞医疗武汉研究院、中国香港Project Blue商厦、新加披The Newport Plaza等幕墙大型项目。我们认为过往幕墙设计施工企业受地产行业拖累的影响，或面临被动业务收缩或直接出清，公司是为数不多优胜者，在供给侧出清的背景下提升市占率，实现订单持续稳定增长。公司在装饰行业底部严控订单质量优化客户结构，修炼内功，中长期看有利于提升综合盈利能力。

　　BIPV异型组件“建材”逻辑落地，第二增长曲线公司累计承接BIPV项目12.5亿元（去年全年BIPV订单仅为8.5亿元）；23H1BIPV项目已确认收入1.4亿元，毛利率达23.3%，毛利率水平较高。公司依托自身幕墙行业龙头效应及技术实力，汇集“幕墙+光伏”的经验，加速推进光伏幕墙在建筑中的应用和转型。据半年报，今年6月，公司湖北浠水BIPV光伏组件柔性生产基地投产，正式发力新光伏产品，也成为了国内首家面向城镇建筑提供定制化光伏组件的企业，抢占了市场先机。8月，公司正式向全球推出异型光伏组件新产品+新技术，为公司走出中国市场夯实基础，强化全球品牌影响力。

　　业务边界不断外延，海外市场再开花。2022年末公司在海外（不含中国港澳台）业务总收入约13亿元，占总营收占比7%，海外市场占比低，且多以装修设计为主，幕墙业务出海空间很大。据半年报，公司借助在幕墙标准化+工厂化+数字化138371+智能化特长，并且发挥广州江河生产基地的地域优势，成立幕墙出口事业部面向海外市场，区域上向澳洲、美洲、中东等发达地区产品提供传统幕墙+光伏幕墙的设计及产品出口，推进新的幕墙业务模式，以做大国际市场业务，夯实江河幕墙在行业的龙头地位。

　　盈利能力改善，现金流压力逐渐减小。前三季度毛利率/净利率分别为15.18%和3.33%，对比年初-1.51pct/+0.3pct。单季度看，公司销售毛利率为15.51%，环比+1.64pct，毛利率表现良好；销售净利率为2.38%，环比-0.60pct；销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为1.23%/5.19%/0.87%，同比分别-0.03pct/-0.85pct/-0.23pct。23Q1-Q3实现销售回款138.21亿元，同比+11%；经营性现金流-12.12亿元，较去年同期增加了8.38亿元，大幅提升；我们判断主要系公司强化内控和销售回款，选择性优质客户的项目，以“现金为王”理念经营发展。

　　证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国泰君安韩其成研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为61.85%，其预测2023年度归属净利润为盈利6.13亿，根据现价换算的预测PE为12.51。

　　该股最近90天内共有9家机构给出评级，买入评级8家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为11.37。

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