一夜之间，坊间就冒出了众多八卦新闻，从“舌尖上的许家印”到“六旬老汉篮球场爆砍32分当选MVP”，再到“许老板与恒大歌舞团不得不说的故事”，不一而足。甚至有学术圈人士晒出兼任博导的许老板是如何指导毕业论文的。

　　在恒大暴雷的前夜（2019年5月），还一本正经地指导学生写房企的财务风险，许家印你也配姓赵？

　　但其实，出身草莽、无师自通的许家印，对金融的理解与“创新”，早已领先了99.5%的学者，势必成为一大批财经类学生毕业的灵感来源。

　　1996年6月23日，广州市政府举行首次国有土地使用权拍卖会，11家房地产公司参与广州工业大道南等5块土地的竞标。

　　负责招投标的市府工作人员非常紧张。当时，市政府已就“老城区产业调整、争创国家环保模范城”开展前期调研等工作，拟关闭/停产/搬迁的污染扰民企业达到了：

　　当时的《羊城晚报》报道称，广州市拟实施“退二进三”的产业调整措施，预计在2015年前将老城区改造成为少量都市型工业存在区，彻底消除污染工业用地，真正建成“适宜居住”的美丽城市。

　　始建于2000多年前的广州，历来崇尚“水为财”，居民伴水而居，工厂临水而建。例如珠江南河道东岸的海珠岛，地势平坦、水道便捷，是广州市“第一个五年计划”的选址地，一批规模以上工业企业云集于此，成为广州重要的工业区。

　　由于时代局限性与发展速度超预期，海珠岛上的工业企业沿着珠江，密密麻麻挤在5.5公里长的主干道上，时任广州市市长直言：

　　海珠岛工业大道就像一个旱厕。工厂一字排开，都对着珠江，（珠江）是用来冲水排污的。

　　更要命的是，由于“国有企业办小社会”的趋势，原本人口不多的海珠岛，由郊区工业地带演变成重要的市民居住区。然后，居住在工业大道南的市民们，一眼望去就能见到：

　　东方红印刷厂、第一橡胶厂、第一纺织厂、广州硫酸厂、广州电池厂、广州造纸厂、广州农药厂…

　　所以不难理解，为什么广州市打起十二分精神来，试图利用老企业地块高附加值的优势，把工厂所在地用于房地产开发，置换企业搬迁所需的资金。

　　市府工作人员明白，作为“卖地搬迁”的第一炮，广州农药厂地块的拍卖，绝对一个只许胜不许败的样板工程。它不只是卖地增收的问题，还具有重要的政治意义。

　　然鹅，与忐忑不安的市府工作人员相比，参与竞标的许家印同样怀着“许胜不许败”的悲壮。

　　1995年，下海打工的许家印，帮深圳某贸易公司做成了第一个地产项目，却因为涨不了工资愤而辞职。他成立了名为“恒大实业”的建筑工程公司，一直靠着代建、装修的零星活儿硬撑。

　　一个偶然的机会，许包工头从《羊城晚报》上看到了农药厂搬迁拍卖的公告，然后就冒出了一个大胆的想法：

　　说干就干，许家印毫不犹豫地向离职前的公司老板服软求助，得以结识人脉、筹集了一笔600万元的贷款。在招标环节，许家印面不改色地向工作人员表示：

　　我们公司虽然成立才1年，但背后有着深圳、香港资金的支持。我们非常看好广州房地产市场，这600万元是用于竞标的第一期款项…

　　许家印不厌其烦地给他们摆事实讲道理，从国内经济形势谈到海珠岛基础设施不足，再谈到开发过程中农药厂土地污染的整治问题…总之就是奉劝“做人不要太贪心，落到袋里的才是硬通货”。

　　恒大以分期开发的方式，先用500万元买下农药厂地块第一期的开发权，等到楼盘资金回流后，再补足后续土地款。

　　公开资料显示，工业大道南的农药厂地块，最终楼面地价仅为686元/平方米，而恒大实业名义上购买整个地块的资金是：

　　也就是说，许家印不但以500万元的微小代价拿下了农药厂第一期地块的开发权，还获得了后续18万平方米土地的开发期权。而他的最终杠杆率，达到了惊人的：

　　1997年6月，恒大实业更名为恒大地产，金碧花园项目正式开工。因为项目初始周转资金不足，连施工工人的工资都由施工方先行垫付。

　　在随后两个月内，许家印不忙着修房子，反而花大力气捯饬道路、建设亭台楼阁与水域。然后，许家印从不到100万的流动资金中拿出十多万元，在广州的各大报纸上打整版广告，并用班车拉着顾客来看楼盘，在强调35%的小区绿化率时，也不忘重点介绍：

　　为解决农药污染的潜在风险，我们先把一米多深的地皮全部铲除，重新换土再建楼。

　　许家印的恒大，拿出金融企业招揽VIP客户的劲头，针对“痛点”噱头卖楼花。当时的普通市民谁见识过这个套路？就问你敢不感动？

　　在短短的两个小时内，金碧花园项目首期323套商品房全部售罄，并在日后被评为“广州市民十大最喜爱楼盘”。

　　凭借着8000万元的预售款，恒大在广州站稳了脚跟。而且也获得了当地政府良好的“第一印象”：

　　恒大地产项目的成功开发，成为广州市旧厂拆迁的合作典范。不久后，附近的保利花园（原广州造纸厂）、光大花园（原广州重型机械厂）项目均开发成功，有数十万居民从“河北”（珠江以北的传统市区）迁居“河南”（珠江以南的海珠岛），产生了多方共赢的经济与社会效益。

　　自此，外来的过江龙掀翻了“和气生财”的广州房地产开发市场，许家印把“不上天堂，就下地狱”的恒大房地产开发经验总结为“八个当年”：

　　当年征地、当年报建、当年动工、当年竣工、当年售罄、当年轰动、当年入住、当年受k1体育益。

　　两年以后（1999年），自称 “我是一个农民”的杨国强，从顺德市北滘镇来到了广州。他借鉴许家印的打法，以卖廉租房的思维卖花园洋房，创下了月销3000套的地产奇迹。

　　两位“光脚不怕穿鞋”的地产大佬如切如磋，如琢如磨，把“高周转”的概念从潘多拉的盒子里放出来，深入中国房地产从业者的人心——抗拒这一理念的民营房企，终将被残酷的市场淘汰；拥抱这一理念的民营房企，亦将在做大做强过程中停不下来，最后等来“三道红线”的紧箍咒。

　　恒大人只有挑战，不给借口，我们就是要紧盯竞争对手、迎难而上，让别人都怕恒大开盘…恒大人从来不找理由，坚信办法总比困难多。

　　克服困难的杀手锏之一，就是以金融为纽带，把客户、供应商、合作伙伴…绑定起来，把朋友搞得多多的，事业搞得大大的。

　　从2006年起，恒大加紧了全国买地布局，准备做大做强冲击上市。在6年的时间里，恒大的土地储备达到1.4亿平方米，销售额1000亿，员工4万人。按照恒大在路演时的PPT，公司的销售额、利润等关键指标增长了：

　　这么多的土储，终归是要经过开发才能变现的。但忙着四处举牌的恒大，又如何消化这些土储项目呢？

　　第一步，某三四线城市报纸刊登新闻，“知名房企恒大登陆我市，斥资一个亿买下远郊的野狐岭，拟建成国际社区”。

　　点评：你看到的是真的，恒大真的掏足了这笔钱，土地财政是很严肃的事，做不得假。

　　第二步，恒大当地高管接受媒体采访时称，恒大筹集了4000万元，争取以最快的速度完成项目，让市民们体验到恒大“开盘必特价、特价必升值”的初心。

　　点评：对不起，恒大不会这样做。它以高价竞得的地皮向当地银行申请抵押，获得了1亿元贷款，项目开工的资金绰绰有余。

　　第三步，恒大斥巨资，在当地报纸整版整版地做广告，或者以明显高于市场的价格外包给广告公司，向购房者以期房预售方式回款2亿元。

　　一方面，恒大舍得花钱打广告，在Top50强房企中，恒大的营销费率是确实高于对标企业。例如在2017年，恒大的营销费用比率是4.28%，遥遥领先与碧桂园（2.39%）、万科（1.41%）、中海（2.0%）。

　　仅在当年火爆异常的海花岛项目上，恒大就在广告费用、物料报价、销售团队费用、案场包装费用、渠道推广费用…花去了6.84亿元，根据恒大后续透露的海花岛开盘后122亿的销售记录，营销费率约为5.6%。这一大手笔，只有“新加坡旁某森林城市”可以一战。

　　另一方面，恒大的广告费不是那么好拿的，广告商成为恒大欠债的重灾区。2021年8月，A股上市公司利欧股份发布公告称，因恒大地产未按合同约定如期支付广告费，公司全资子公司聚胜万合向相关法院提请诉讼及财产保全，合计申请保全金额为3.56亿元。另外，坊间传闻称，广告业的扛把子AM公司也深受恒大之害，大幅调低了员工的薪资待遇。

　　第四步，如果恒大拿着银行贷款和预售款，静下心来做房产开发，最后还是可以获得合理的利润。但许老板治下的恒大，却拿着项目的贷款（1亿元）+预售资金（2亿元），跑去另外的三个城市，分别购买了3块地皮（每块1亿元），然后重复这一套路，在全国各地撒豆成兵…

　　恒大利用开发商与投资者/购房者”的信息不对称，通过前期密切炒作与信息轰炸，绕道监管不力的预售制缺陷，把预售资金及贷款资金进行高杠杆的投资抢地。在“房地产永远涨”的预期下，病毒式复制这一投机模式，最后达成了令人生畏的负向成就：

　　根据最新财报，截至2022年底，恒大在280多个城市拥有1300多个项目，土地储备达2.1亿平方米。

　　在房地产景气周期里，这么干自然没问题，因为房价放大了地块评估价，推高了预售款资金，恒大完全可以“以新补旧”，拿出后续增值部分盖之前的期房，多出来的钱还可以投资汽车、矿泉水。

　　但当房价不再坚挺、恒大多元化努力屡屡受挫后，这个资本运作逻辑将完全落空。这些真金白银拍下来的土地，其减值损失会有多大？这部分巨额亏空中，属于恒大自有资金的部分有多少，属于购房者（预售款）以及人民群众（银行贷款来源来居民存款）的血汗钱的，又有多少？

　　把实实在在由钢筋水泥造就的房子，盖成一场P2P似的金融大案，这就是许家印留下的烂摊子。

　　2008年12月，纳斯达克交易所前主席、华尔街明星经纪商伯纳德·麦道夫的惊天骗局被曝光。在长达20余年的时间里，麦道夫以高回报为承诺，吸引了包括众多富豪与机构投资者在内的投资者，涉案金额高达650亿美元。

　　他在某四线城市开了一家做门窗装潢的小公司，与恒大在当地的项目有过合作，然后收获了一堆恒大商票。

　　2020年末，当我告诉他，恒大尚未偿付的商票达到了2057亿元，已经超过百强房企中2-16名商票总和…他坐不住了，天天磨着恒大求兑换。

　　然后，他被恒大的工作人员说服了：以商票折扣，再加一点自有投资，凑够200万，恒大给予他当地合作开发商的代理资质，联手挣钱。

　　备受鼓舞的他答应了，只不过在凑钱过程中出现了一点意外：因家庭矛盾，夫妻闹着离婚，他没有在规定时间内达成目标。反而得以幸运地逃过一劫…

　　可能是由于早年的艰苦生活，成名后的许家印，是一个重视生活享受的人。例如在恒大总部还没有搬去深圳时，他办公室里的垃圾桶，价格就超过了：

　　曾经有一位广州市官员商定与许老板面谈，因为听闻了“恒大歌舞团”的传闻，这位官员本着“小心无大错”的心态，带着夫人前往——结果一进包间，果然莺莺燕燕的歌舞团人员众多。

　　许老板错愕了一下，立马让歌舞团人员、陪同人员都退了出去。并在后续交集中以朴素、高雅的风格为主，丝毫不见奢靡迹象。

　　但另一方面，许家印天生的高姿态又极具感染力，哪怕是2023年7月年报出台后，许老板依然在恒大足球队的内部会议上即兴提出“今年保级，明年冲超”，声音洪亮、目光坚定。

　　这种“魅力型领导”很容易就交到朋友。例如原中信银行副行长、曾任恒大人寿董事长的：

　　公开资料显示，朱加麟现年59岁，1986年从复旦大学毕业后即加入中信集团，并很快就成为董事长秘书，自此驶入升职快车道。

　　此人在中信集团任职超过30年，于2014年成为中信银行党委委员、副行长。

　　2017年09月，朱加麟不顾光明的前途，决然加入恒大集团，并出任恒大人寿董事长。

　　从一家正部级央企的核心部门负责人跳槽到一家民企，这一迷惑行为难免让人想到传说中的“政商旋转门”（“旋转门”是欧美学术界的一种假说：个人在公共部门和私人部门之间双向转换角色、交叉为利益集团牟利的机制）。

　　例如朱加麟曾主导一项中融人寿与恒大集团的互投，这笔总金额超40亿元的合作，成为该公司最著名的“关联交易”。此外，中信银行还是给恒大融资的重要“金主”之一。

　　当然，朱加麟加入恒大的时点，正值恒大通过金融板块给地产业务“自融”资金的关键时刻。

　　2015年9月，恒大地产集团以39.39亿元买下中新大东方人寿保险有限公司50%的股权，溢价达145.72%，并将其更名为恒大人寿。自此，恒大补上了保险牌照，为控盘盛京银行、开启金融并购提供了充足的弹药。

　　首先是在2017年主导操盘，约来包括国资、民企在内的二十五家机构，在短短的十个月内引入1300亿元的战略投资，缓（tui）解（hou）了恒大的永续债压力。

　　具体而言，恒大在2017年的10个月时间内，先后通过三轮扩股引进战投1300亿元。参与战投的冤大头中，既有被迫绑定的供应商团队（希望将手里票据借机变现），也有不差钱的国资企业（例如著名的ZX资本），但还有野心勃勃的“许家印的朋友们”（例如背景复杂的SD高速）。

　　以名单中其貌不扬的广州逸和为例，该公司的实控人是李勤，他的名字，曾在2017年浦发银行千亿骗贷案、安信信托爆雷案中反复出现。要指望着在金融旋涡中大伤元气的李老板拿出真金白银投恒大，那是不可能的。

　　于是，恒大人寿如同宋江一样闪亮登场。它为李老板们提供为期六个月的Bridge Loan（过桥资金，也叫做“缺口融资”），让李老板借钱获得参与“做大恒大蛋糕”的宝贵机会，为此仅需要每天支付0.06%~0.08%的利息（折合年利超过了10%）。

　　更美妙的是，恒大人寿提供的这笔折合数十个“小目标”的战略投资，刚到账就被恒大地产挪用，拿来填补美元债利息，以及支撑地产周转。

　　自始至终，恒大人寿以客户的投保资金为盘子，为恒大的战略投资者提供搭桥资金，让后者以股权投资方式欣然下场。在此过程中，巨额资金转了一个圈，又回到了恒大，形成了坚实的资金闭环。

　　至少在当时，战略投资者憧憬着美好未来，恒大金融操盘者一鱼双吃（为恒大集团“创造”出现金流，还为恒大人寿提供了稳定的高息项目），大家都很满意，似乎都有光明的前途。

　　在恒大暴雷后，被套牢的战投小伙伴纷纷把投资失利归咎于“许家印不讲武德”，顶多在股东大会上向投资者轻描淡写地解释“交了一次宝贵的学费”、强调一番“输在当下，赢在未来”。

　　如果个别大佬被许老板收割了，那可能是学艺不精，在所难免。但问题是，这么多商业精英集体“交学费”，他们从头到尾都没怀疑过恒大的未来战略有多不靠谱，都没算清楚过桥资金的持有成本有多高吗？为什么他们如过江之鲫，争着跳上恒大的破船呢？

　　有没有一种可能，在这个资本游戏中，参与者有一个算一个，都能满手沾油水，因而人人笑容可掬，默契着把这个“左手倒右手”的游戏玩得丝滑、柔顺？

　　例如，许家印的朋友圈大佬们，决口不提在获得过桥资金的过程中，大佬们与恒大高管合作成立皮包公司A，为恒大人寿B提供资金，定向参与战投伙伴C的融资项目，从而间接实现了由A到C的高息融资。

　　据悉，如此定投的大佬们，不乏人和的戴老板、正威的王老板、SD高速的孙老板……而他们在恒大内部的合作伙伴，包括了夏海钧等众多高管。

　　（公司高管说：今年的投资算是交学费，你看管理层都主动降薪了…至于我个人资产涨没涨，那就不回答了）

　　朱董的第二个大手笔，是在三年内把新收购的恒大人寿做成了总资产约2415亿元的保险巨擘。其中，在掌控恒大人寿的第一年（2017年），恒大人寿的资产规模就达到1038.43亿元，提前完成许家印提出的“千亿元红包计划”。

　　在恒大后，恒大人寿的“自融”手法被广泛披露。朱加麟从自身经验出发，通过“公司互投”规避有关部门对于关联交易的规定。

　　恒大人寿最常用的挪用手法就是，通过投资“由底层资产包装成应收账款”的信托计划，造成应收账款的“合规”进度假象，而实际资金则神不知鬼不觉地流入关联公司（主要是恒大地产），成为输血续命的“大补药”。

　　从业务手法上看，朱加麟的金融专业素养无可挑剔，但是，恒大“自融”的背后，是对社会经济资源的极大浪费，也是对民众公共财产的非法收割：

　　一方面，本应当及时止损、早早进入破产重组环节的恒大，至少因自融而续命了3-5年，造成了更大的亏空窟窿（恒大暴雷后组织“自救”，在两年里亏损了8000亿元，其中新增亏损逾千亿），让债权人错过了更好的重组谈判时机；

　　另一方面，恒大自融的资金中，除了偿还利息、弥补货值亏空外，有相当一部分成为了许家印与境外股东的分红/美元债利息——这些由金融系统注入恒大的资金数字，背后对应着无数老百姓的存款。

　　（小时候，算命先生说许家印“端着金碗，大富大贵”，但他没算准，许老板是端着金碗讨饭的第一人）

　　在许家印的布局中，恒大人寿从来就不是一家卖保险挣利差的正经保险公司，而是构筑恒大商业帝国的金融工具。

　　2021年9月，恒大财富暴雷案的细节被曝光：在公司资金链出现问题的时刻，恒大财富违规操作，为许家印的夫人丁女士、恒大财富总经理杜亮的父亲杜某，以及至少5名以上高管的亲属打开紧急通道，提前兑付数千万元理财产品。

　　尽管许家印一再宣称“我可以一无所有，但恒大财富的投资者不能一无所有”。但愤怒的投资者已经不再相信这个“让领导先走”的理财故事。

　　据《财新》报道，2021年9月12日，有部分投资者前往恒大财富办公地，把总经理杜亮等人堵在了办公室里。当天晚上，在“恒大财富的钱去了哪里”的质问声中，情绪崩溃的杜总一脸麻木地说：

　　如果杜亮的“真情流露”属实，恒大设立的恒大金服（即恒大财富的前身），就是为了恒大筹资而建立的融资平台，其筹集的资金通过体外公司绕过监管，最终进入恒大及其关联公司的项目。

　　而在实务中，绝大多数自融案件，最终都指向一项人民群众耳熟能详的重大经济犯罪：

　　（财新网、券商中国、21世纪经济报道等媒体均报道了“恒大财富涉嫌非法集资”的问题）

　　有消息称，在恒大集团内，主导恒大财富工作的，是许家印的二儿子许腾鹤。他也是许家印有意培养的恒大接班人。

　　此外，在许家印落幕之际，关于许老板逃逸式离婚、花式信托的讨论不绝于耳。其实，包括许家印在内的草莽枭雄，其人生曲线都是类似的。

　　他们敏锐地发现了某个顺势而为的细分领域，在时代的东风里扶摇直上。然后穷其一生构筑一切社会关系，竭力把杠杆放到最大，在兑现一场泼天富贵后，静待那个早晚会来的结局。

　　许家印们当然会意识到潜在风险，但他们已经自顾不暇，顶多给身边人留下一条所谓的后路罢了。

　　虽然许老板这种“护犊子”的心情可以被理解，虽然许老板分红所得与恒大负债相比不值一提，但是，对许家印家族财产的调查追退工作依然很有必要，而且很有意义：

　　这不但关于“迟来的正义”，而且也给后来者起到警醒的作用：麻着胆子玩金融游戏，就得有主动退赔、一撸到底的觉悟，否则对资本市场、对国内经济贻害无穷。

　　我们知道，在最风光的时刻，许家印曾对他的身后评价表示出异乎寻常的关切。例如在某次醉酒后，他严肃地询问部下：

　　无师自通玩转金融的许老板不知道，对于人民群众而言，对他身后名的评价，很可能要借助两味中草药的名字：

　　这篇文章从中秋节当天开始构思，用了两天时间才写完。在发表后两个多小时内，获得了1200多个阅读量，30多个赞，以及3位读者的额外打赏，估计阅读量上万是很有希望的。而在另一个平台的相关问题下，此文获得了4000多个赞同，1100个“喜欢”，反响依然不错——我把它当作是对内容的肯定。

　　然鹅，由于“你懂的”原因，该文在两个多小时后被平台认为：根据“相关法律法规判定违规”，当场删除。

　　所以，我又用了两天，收拾了心情重写了一遍。少了一些情绪宣泄，重点放在许老板如何上杠杆，如何走上不可收拾的局面。

　　许家印的落幕，其实也是中国式房地产的挽歌。希望这个时代悲剧，成为后人智慧的一部分，而不是“秦人不暇自哀，而后人哀之；后人哀之而不鉴之，亦使后人复哀后人也”。